© Володимир Жабриков/ТАРС
Заявки на купівлю Рефтинської ГРЕС в італійського енергетичного холдингу Enel подали три компанії, серед них Група ЄСП Григорія Березкіна, повідомило ТАРС джерело в енергетичному секторі.
"Було подано кілька заявок. Інтерес до станції виявили три компанії", - сказав співрозмовник агентства.
У прес-службі Групи ЄСП ТАРС підтвердили, що група направила на адресу Enel пропозицію про купівлю Рефтинської ГРЕС.
"Група ЄСП зробила пропозицію щодо купівлі Рефтинської ДРЕС. Було проведено комплексний due diligence, наші фахівці та профільні експерти неодноразово виїжджали на станцію. За результатами цієї роботи було сформульовано комерційну пропозицію. Очікуємо на рішення Enel та міноритарних акціонерів компанії", - сказали в прес-службі. .
Джерело ТАРС відзначило, що пропозиція Групи ЄСП є "найкращою за ціною серед учасників, які подали заявки".
В "Енелі Росія" не коментують процес угоди з продажу Рефтинської ДРЕС.
Група ЄСН співпрацює з Enel із 2003 року. Перший реалізований проект – проект з управління Північно-Західної ТЕЦ. Зараз у Росії працює спільне підприємства Enel та Групи ЄСП - "Русенергозбут".
Про станцію
Як повідомлялося, Enel влітку 2017 року відновила переговори про продаж Рефтинської ДРЕС. Коли "Енел Росія" виставила на продаж ГРЕС вперше, в 2016 році, її покупкою цікавилися "Інтер РАО", Сибірська компанія, що генерує (СГК) і китайська Huadian. На цей раз про інтерес до станції повідомляв "Газпром енергохолдинг", СГК та Група ЄСП.
"Газпром енергохолдинг" у січні 2018 року повідомив ТАРС, що не надсилав Enel заявку на купівлю станції. За словами голови компанії Дениса Федорова, у компанії вважають, що ціна станції завищена. У СМК не відповіли на запитання про те, чи була оферта для придбання станції.
Глава Enel Франческо Стараче повідомив, що до кінця 2017 року компанія планує завершити прийом заявок, що зобов'язують, на купівлю Рефтинської ГРЕС. Угоду із продажу станції планується закрити до середини 2018 року. Передбачувана сума угоди не розкривалася.
Рефтинська ГРЕС потужністю 3,8 ГВт розташована у Свердловській області, станція працює на вугіллі Екібастузького родовища, розташованого в Казахстані.
"Енел Росія" - російським оптовим виробником електричної та теплової енергії. Російська компанія має чотири виробничі філії: в Уральському регіоні - Рефтинська та Середньоуральська ДРЕС, на Північному Кавказі - Невинномиська ДРЕС, у Центральній Росії - Конаківська ДРЕС.
Енел Росія (ENRU RX Тримати Мета - 1.30 руб.)
Продаж Рефтинської ГРЕС ще на порядку денному – НЕЙТРАЛЬНО
Резюме: продаж Рефтинської ДРЕС ще на порядку денному.
Фінансові результати Енел Росія за 3К18 знову виявили зниження г/г та деяке відставання від консенсус-прогнозу Bloomberg: -2% за виручкою та -1% за EBITDA, а також, що важливіше, за чистим прибутком – на 9%. Тим не менш, на наш погляд, ризики недовиконання прогнозу на 2018 рік невеликі, і, якщо він буде досягнутий, дивіденди ENRU за 2018 рік можуть скласти 0.13 руб. на акцію, що відповідає вражаючій прибутковості 13%. Продаж Рефтинської ГРЕС залишається на порядку денному, а це палиця з двома кінцями для профілю Енел Росія. З одного боку, вона може підтримати грошову позицію компанії, що може призвести до збільшення дивідендних виплат за рахунок зростання чистого прибутку на тлі прибутку від продажу активу. Крім того, вона допоможе фінансувати капзатрати на будівництво вітрових потужностей, таким чином знявши необхідність зростання боргового навантаження. З іншого боку, продаж активу, на який припадає приблизно 40% EBITDA ENRU, за нашими оцінками, призведе до значного зниження прибутку після продажу, що посилить ефект закінчення терміну дії двох ДПМ після 2020 року. З урахуванням вищесказаного далеко не факт, що поточний високий рівень дивідендної прибутковості буде стійким, і продаж Рефтинської ДРЕС є основним чинником ризику зараз. У зв'язку з цим ми зберігаємо нашу рекомендацію ТРИМАТИ.
Важливі моменти у звітності
Виторгдосягла 18.6 млрд руб.(-2% проти консенсус-прогнозу, -2% г/г), через деяке зниження вироблення електроенергії (-2% г/г до 11.0 ТВтч) на тлі надлишку потужності (виробіток на Конаківській ДРЕС впав на 10% г/ р в 3К18) та зниження попиту (Рефтинська ДРЕС -1% г/г).
EBITDAвпала до 3.7 млрд руб.(-1% проти консенсус-прогнозу, -10% г/г), відбиваючи тренд зниження виручки, т.к. і фіксовані, і змінні витрати залишилися загалом незмінними р/р лише на рівні 11.8 млрд крб. та 3.2 млрд руб. відповідно.
Чистаприбуток впав до 1.5 млрд руб.(-9% проти консенсус-прогнозу, -19% г/г) на фоні зниження показника EBITDA.
FCFвпав до 1.6 млрд руб.(-54% р/р), відбиваючи слабкі грошові потоки від операційної діяльності (-37% р/р до 3.5 млрд крб., до відрахування сплачених відсотків), і навіть капекс, який залишився досить високим, скоротившись лише з 7% р / р До 1.6 млрд руб.
Чистий обов'язоксклав 21.2 млрд руб.(-5% проти кінця 2К18), що передбачає чисте боргове навантаження 1.2x (проти 1.3x на кінець 2К18)
Прогноз на 2018 рікбуло підтверджено лише на рівні 16.4 млрд крб. по EBITDA та 7.3 млрд руб. з чистого прибутку. EBITDA за 9M18 відповідає 70% від річного прогнозу, чистий прибуток - 67%, проте ми не вважаємо це критичним, враховуючи виражену сезонність результатів компанії (1К та 4К зазвичай сильніша). Проте це все ж таки представляє ризик деякого недовиконання цільових показників на 2018, на наш погляд.
Підсумки телеконференції
Продаж Рефтінської ГРЕС.Енел стверджує, що переговори ведуться, але деякі зовнішні проблеми потребують більше часу. Комерсант пише сьогодні, що Сибірська компанія, що генерує, може бути потенційним покупцем Рефтинської ГРЕС потужністю 3.8 ГВт і запропонувала за актив 21 млрд руб., що передбачає EV/EBITDA 3.1x, за нашими оцінками. Енел Росія бачить справедливу ціну на рівні 27 млрд руб. (4.1x). За наявною інформацією, угода може бути укладена до кінця 2018 року.
Модернізація.Компанія наголосила на своєму позитивному погляді на модернізацію теплової потужності, зазначивши, що вона планує взяти участь у першому тендері ДПМ’, запланованому на грудень.
Капзатрати на 2018 рікпрогнозуються лише на рівні 7.0 млрд крб. (близько 2.7 млрд руб. або 38% буде профінансовано в 4К18). Приблизно 6.0 млрд. руб. буде витрачено на теплові потужності і 1,0 млрд руб., що залишилися, - на вітрові проекти. Останні йдуть за планом, підтвердження від регіональної влади мають бути отримані незабаром.
Компанія Енел Росія закінчила 2017 р. з хорошим результатом з прибутку - майже 8,5 млрд руб. по МСФЗ, що вище за показник 2016 р. практично на 100%. Така динаміка обумовлена підвищеними платежами за потужність за програмою ДПМ, і навіть оптимізацією витрат і боргового портфеля.
Акціонери вправі розраховувати на дивіденди з 60% від прибутку - 0,14493 крб., що забезпечило близько 10% дивоприбутковості. З наступного року та до 2020 р. коефіцієнт складе ще більше – 65% від прибутку.
Незважаючи на прогнозоване менеджментом зниження прибутку у 2018-2019 рр., інвестиційний кейс не можна назвати негативним, але є нюанси. Компанія вже тривалий час намагається продати свій головний актив у тепловій вугільній генерації – Рефтинську ГРЕС. Це стало наслідком рішення ради директорів взяти тренд на розвиток зеленої генерації. Крім того, є думка, що ця вугільна станція вимагає дуже великих капзатрат на модернізацію та підвищення екологічності.
До кінця 2021 р. компанія планує побудувати вітропарки в Росії сукупною встановленою потужністю 291 МВт приблизно за 405 млн. євро (29,5 млрд. руб.). Раніше в компанії заявляли, що більшість інвестиційної програми фінансуватиметься із позикових коштів.
Варто зазначити, що ці капвитрати підпадають під програму ДМП у відновлюваній енергетиці, яка гарантує повернення інвестицій протягом 15 років із прибутковістю 12% річних шляхом додаткових платежів за потужність. Таким чином, це рішення диверсифікує профіль компанії та забезпечить додатковий дохід після 2020 року.
У зв'язку із цим народжується кілька питань. Яка частина коштів від продажу ГРЕС піде на видатки за новим проектом вітряної генерації, а яка піде на виплату спецдивідендів, якщо такі взагалі будуть? Чи можливо, що кошти в тій чи іншій пропорції будуть спрямовані і на модернізацію теплової генерації, що залишилася?
Щодо дивідендної політики щодо основної діяльності, то вона змінюватися не повинна. Компанія закладала у прогноз до 2020 р. виплату дивідендів у розмірі 65% від прибутку за МСФЗ. Згідно з прогнозами компанії, без урахування продажу Рефтинської ДРЕС, Енел Росія мала намір виплатити 14,8 млрд руб. дивідендів, що правда мало призвести до негативного грошового потоку і відповідно до зростання чистого боргу до 38,4 млрд руб. до кінця 2020 р.
Строго кажучи, відповідей на більшість цих питань зараз немає. Однак для початку варто подивитися, що таке взагалі Рефтинська ГРЕС (РГРЕС) та її місце серед інших активів Енел Росія.
Ключовий актив
Це найбільша вугільна електростанція в Росії. У виробленні електроенергії на РДРЕС припадає майже половина всього обсягу Енел Росія. У 2017 р. вироблення на ньому зросло порівняно з 2016 р. на 1,5%, до 19648 ГВт*год.
Відпустка теплової енергії зросла у 2017р. зріс на 9,8%, до 459 тис. Гкал. У загальному обсязі тепла, що виробляється, станція займає майже 10%.
Що ж до встановленої електричної потужності Рефтинської ДРЕС, вона становить 3 800 МВт. З цієї точки зору після продажу станції та введення в експлуатацію нових вітропарків (291 МВт) Енел Росія втратить значну частку встановленої потужності, що серйозно позначиться на подальших виробничих та фінансових показниках.
Які перспективи
На думку ряду експертів, Рефтинська ДРЕС заробляє приблизно 7 млрд руб. EBITDA на рік. Якщо взяти за основу прогнози менеджменту з EBITDA, а це 16.4 млрд руб. у 2018 р. та 16.9 млрд руб. у 2019 р., то віднімаючи частку Рефтинської ДРЕС, ми отримаємо приблизно 40% вибуття прибутку до податків, сплати відсотків та амортизації.
Приблизно на таку ж цифру можна буде орієнтуватися в оцінці дивідендів після продажу ключового активу. Це означає, що у разі реалізації угоди з продажу РДРЕС до кінця 2018 р., дивіденди у 2019 р. можуть становити 0,08-0,09 руб. А за підсумками 2018 р. менеджмент планував виплатити акціонерам у районі 0,13 руб.
Таким чином, у разі продажу свого ключового активу, менеджмент буде змушений кардинально переглянути свої прогнози щодо вироблення та прибутку. Незважаючи на збереження дивідендного коефіцієнта на рівні 60-65%, цього буде недостатньо для високої привабливості акцій за поточними ринковими котируваннями.
Скільки коштує Рефтинська ДРЕС
За оцінкою різних експертів, цей актив може коштувати від 25 до 35 млрд. руб. На ПМЕФ 2018 голова Енел Росія Франческо Стараче повідомив, що список покупців скоротився до одного, не уточнивши про кого йдеться. За даними газети "Комерсант", це "Сибірська генеруюча компанія" (СГК). У ЗМІ згадувалася ціна покупки близька до 21 млрд руб. У перерахунку одну акцію Енел Росія - це приблизно 0,59 крб. Також глава Енел Росія заявляв, що угода з продажу може бути закрита до кінця 2018 року.
Що буде з грошима
Отже, якщо вірити джерелам Комерсанта, Енел Росія може отримати за свій головний актив близько 21 млрд руб. Ці гроші можуть піти на погашення боргу, що взагалі непогано. На кінець I кварталу 2018 р. чистий борг компанії становив близько 17,5 млрд. руб. Співвідношення Net Debt/EBITDA порядку 1х.
Але компанії ще доведеться витратити близько 29,5 млрд руб. на будівництво вітропарків. Фінансування передбачалося використовувати позикове, тож повністю погасити заборгованість не вдасться.
Чи можна розраховувати на спецдивіденди?
Ясної відповіді це питання немає. Швидше за все, ближче до закриття угоди це питання обговорюватиметься між мажоритарними та основними міноритарними акціонерами, серед яких PFR Partners Fund I Limited та Prosperity Capital Management Limited. Ймовірно, певна частина коштів від покупки може бути виплачена у вигляді спеціальних дивідендів. Після оголошення угоди - цей момент буде одним із ключових тригерів, за яким варто стежити інвесторам.
Важливим фактором, на який варто звернути увагу, також є наступне: після здійснення великої угоди відчуження активу емітент повинен виставити оферту незгодним акціонерам. Як ціна викупу, швидше за все, буде вказана середньозважена ціна за останні 6 місяців. На даний момент вона знаходиться в районі 1,52 руб.
Також не варто забувати про теплогенеруючі активи, що залишилися, які потребують модернізації за програмою ДПМ2.
Очевидно, переговори з продажу Рефтинської ДРЕС знаходяться на завершальній стадії. Вибуття цього активу зі складу Енел Росія призведе до кардинальної переоцінки виробничих та фінансових прогнозів менеджменту. При цьому дивідендні виплати з 2019 р. можуть скоротитися до 8-9 коп. на акцію, навіть з урахуванням збереження коефіцієнта 65% від прибутку. Замість вибуття 3800 МВт вугільної генерації, компанія має намір побудувати всього 300 МВт вітрової генерації. Причому витрати на будівництво вітровиків навіть вищі, ніж передбачувана сума угоди з продажу Рефтинської ДРЕС. Пом'якшуючим фактором стане додатковий дохід від програми ДПМ у секторі відновлюваних джерел енергії.
Але є й позитивні моменти. По-перше, якщо угода з продажу буде закрита лише до кінця 2018 р., інвестори мають право розраховувати ще на приблизно 0,13 руб. дивідендів. По-друге, якщо отримані кошти від продажу РДРЕС компанія пустить на фінансування будівництва вітропарків і модернізацію теплової генерації, що залишилася, боргове навантаження не повинно суттєво зрости. Крім того, є можливість виплати спеціальних дивідендів.
Костянтин Карпов
Компанія Енел Росія закінчила 2017 р. з хорошим результатом за прибутком - майже 8,5 млрд руб. по МСФЗ, що вище за показник 2016 р. практично на 100%. Така динаміка обумовлена підвищеними платежами за потужність за програмою ДПМ, і навіть оптимізацією витрат і боргового портфеля.
Акціонери мають право розраховувати на дивіденди виходячи з 60% від прибутку - 0,14493 руб., Що забезпечило близько 10% дивоприбутковості. З наступного року та до 2020 р. коефіцієнт складе ще більше — 65% від прибутку.
Незважаючи на прогнозоване менеджментом зниження прибутку у 2018-2019 рр., інвестиційний кейс не можна назвати негативним, але є нюанси. Компанія вже тривалий час намагається продати свій головний актив у тепловій вугільній генерації – Рефтинську ГРЕС. Це стало наслідком рішення ради директорів взяти тренд на розвиток зеленої генерації. Крім того, є думка, що ця вугільна станція вимагає дуже великих капзатрат на модернізацію та підвищення екологічності.
До кінця 2021 р. компанія планує побудувати вітропарки в Росії сукупною встановленою потужністю 291 МВт приблизно за 405 млн. євро (29,5 млрд. руб.). Раніше в компанії заявляли, що більшість інвестиційної програми фінансуватиметься із позикових коштів.
Варто зазначити, що ці капвитрати підпадають під програму ДМП у відновлюваній енергетиці, яка гарантує повернення інвестицій протягом 15 років із прибутковістю 12% річних шляхом додаткових платежів за потужність. Таким чином, це рішення диверсифікує профіль компанії та забезпечить додатковий дохід після 2020 року.
У зв'язку із цим народжується кілька питань. Яка частина коштів від продажу ГРЕС піде на видатки за новим проектом вітряної генерації, а яка піде на виплату спецдивідендів, якщо такі взагалі будуть? Чи можливо, що кошти в тій чи іншій пропорції будуть спрямовані і на модернізацію теплової генерації, що залишилася?
Щодо дивідендної політики щодо основної діяльності, то вона змінюватися не повинна. Компанія закладала у прогноз до 2020 р. виплату дивідендів у розмірі 65% від прибутку за МСФЗ. Згідно з прогнозами компанії, без урахування продажу Рефтинської ДРЕС, Енел Росія мала намір виплатити 14,8 млрд руб. дивідендів, що правда мало призвести до негативного грошового потоку і відповідно до зростання чистого боргу до 38,4 млрд руб. до кінця 2020 р.
Строго кажучи, відповідей на більшість цих питань зараз немає. Однак для початку варто подивитися, що таке взагалі Рефтинська ГРЕС (РГРЕС) та її місце серед інших активів Енел Росія.
Ключовий актив
Це найбільша вугільна електростанція в Росії. У виробленні електроенергії на РДРЕС припадає майже половина всього обсягу Енел Росія. У 2017 р. вироблення на ньому зросло порівняно з 2016 р. на 1,5%, до 19648 ГВт*год.
Відпустка теплової енергії зросла у 2017р. зріс на 9,8%, до 459 тис. Гкал. У загальному обсязі тепла, що виробляється, станція займає майже 10%.
Що ж до встановленої електричної потужності Рефтинської ДРЕС, вона становить 3 800 МВт. З цієї точки зору після продажу станції та введення в експлуатацію нових вітропарків (291 МВт) Енел Росія втратить значну частку встановленої потужності, що серйозно позначиться на подальших виробничих та фінансових показниках.
Які перспективи
На думку ряду експертів, Рефтинська ДРЕС заробляє приблизно 7 млрд руб. EBITDA на рік. Якщо взяти за основу прогнози менеджменту з EBITDA, а це 16.4 млрд руб. у 2018 р. та 16.9 млрд руб. у 2019 р., то віднімаючи частку Рефтинської ДРЕС, ми отримаємо приблизно 40% вибуття прибутку до податків, сплати відсотків та амортизації.
Приблизно на таку ж цифру можна буде орієнтуватися в оцінці дивідендів після продажу ключового активу. Це означає, що у разі реалізації угоди з продажу РДРЕС до кінця 2018 р., дивіденди у 2019 р. можуть становити 0,08-0,09 руб. А за підсумками 2018 р. менеджмент планував виплатити акціонерам у районі 0,13 руб.
Таким чином, у разі продажу свого ключового активу, менеджмент буде змушений кардинально переглянути свої прогнози щодо вироблення та прибутку. Незважаючи на збереження дивідендного коефіцієнта на рівні 60-65%, цього буде недостатньо для високої привабливості акцій за поточними ринковими котируваннями.
Скільки коштує Рефтинська ДРЕС
За оцінкою різних експертів, цей актив може коштувати від 25 до 35 млрд. руб. На ПМЕФ 2018 голова Енел Росія Франческо Стараче повідомив, що список покупців скоротився до одного, не уточнивши про кого йдеться. За даними газети "Комерсант", це "Сибірська генеруюча компанія" (СГК). У ЗМІ згадувалася ціна покупки близька до 21 млрд руб. У перерахунку одну акцію Енел Росія — це приблизно 0,59 крб. Також глава Енел Росія заявляв, що угода з продажу може бути закрита до кінця 2018 року.
Що буде з грошима
Отже, якщо вірити джерелам Комерсанта, Енел Росія може отримати за свій головний актив близько 21 млрд руб. Ці гроші можуть піти на погашення боргу, що взагалі непогано. На кінець I кварталу 2018 р. чистий борг компанії становив близько 17,5 млрд. руб. Співвідношення Net Debt/EBITDA порядку 1х.
Але компанії ще доведеться витратити близько 29,5 млрд руб. на будівництво вітропарків. Фінансування передбачалося використовувати позикове, тож повністю погасити заборгованість не вдасться.
Чи можна розраховувати на спецдивіденди?
Ясної відповіді це питання немає. Швидше за все, ближче до закриття угоди це питання обговорюватиметься між мажоритарними та основними міноритарними акціонерами, серед яких PFR Partners Fund I Limited та Prosperity Capital Management Limited. Ймовірно, певна частина коштів від покупки може бути виплачена у вигляді спеціальних дивідендів. Після оголошення угоди — цей момент буде одним із ключових тригерів, за яким варто стежити інвесторам.
Важливим фактором, на який варто звернути увагу, також є наступне: після здійснення великої угоди відчуження активу емітент повинен виставити оферту незгодним акціонерам. Як ціна викупу, швидше за все, буде вказана середньозважена ціна за останні 6 місяців. На даний момент вона знаходиться в районі 1,52 руб.
Також не варто забувати про теплогенеруючі активи, що залишилися, які потребують модернізації за програмою ДПМ2.
Резюме
Очевидно, переговори з продажу Рефтинської ДРЕС знаходяться на завершальній стадії. Вибуття цього активу зі складу Енел Росія призведе до кардинальної переоцінки виробничих та фінансових прогнозів менеджменту. При цьому дивідендні виплати з 2019 р. можуть скоротитися до 8-9 коп. на акцію, навіть з урахуванням збереження коефіцієнта 65% від прибутку. Замість вибуття 3800 МВт вугільної генерації, компанія має намір побудувати всього 300 МВт вітрової генерації. Причому витрати на будівництво вітровиків навіть вищі, ніж передбачувана сума угоди з продажу Рефтинської ДРЕС. Пом'якшуючим фактором стане додатковий дохід від програми ДПМ у секторі відновлюваних джерел енергії.
Але є й позитивні моменти. По-перше, якщо угода з продажу буде закрита лише до кінця 2018 р., інвестори мають право розраховувати ще на приблизно 0,13 руб. дивідендів. По-друге, якщо отримані кошти від продажу РДРЕС компанія пустить на фінансування будівництва вітропарків і модернізацію теплової генерації, що залишилася, боргове навантаження не повинно суттєво зрости. Крім того, є можливість виплати спеціальних дивідендів.
Костянтин Карпов