Ризик, з яким пов'язане володіння активом, можна поділити на дві частини. Перша складова – це ринковий ризик. Його також називають системним (систематичним) чи недиверсифікованим, чи неспецифічним. Він пов'язані з загальнозначущими чинниками, які впливають попри всі активи, наприклад, динамікою економічного циклу, війною, революцією. Коли економіка перебуває на підйомі, переважна більшість активів приносить більш високу прибутковість. Якщо спостерігається спад, то знижується і дохідність фінансових інструментів. Цей ризик не можна виключити, оскільки це ризик усієї системи. Друга частина - неринковий, специфічний чи диверсифікований ризик. Він пов'язані з індивідуальними особливостями конкретного активу, а чи не зі станом ринку загалом. Наприклад, власник акції деякого підприємства наражається на ризик втрат у зв'язку із страйком на даному підприємстві, некомпетентністю його керівництва тощо. Цей ризик диверсифікується, оскільки його можна звести практично до нуля за допомогою диверсифікації портфеля. Як показали дослідження західних вчених, які аналізували динаміку прибутковості акцій у другій половині 60-х на початку 70-х років 20-го століття, портфель, що складався з 20 активів, здатний був фактично повністю виключити неринковий ризик. У разі міжнародної диверсифікації кількість акцій могла бути обмежена десятьма. Дослідження, проведені останнім часом Дж.Кампбеллом, М.Леттау, Б.Малкейлом та І.Ху говорять про те, що порівняно з 60-ми роками 20-го століття у 80-90-ті роки кореляція між акціями зменшилася та зросла їхня волатильність, пов'язана з неринковим ризиком. Це вимагає нині ширшої диверсифікації портфеля за складом акцій задля досягнення тієї самої рівня зниження ризику, як у 60-70-ті роки. Результати досліджень наочно представлені на рис. 3.2 та 3.3. На рис. 3.2 по горизонтальній осі відкладається час, по вертикальній -перевищення стандартного відхилення прибутковості портфеля над стандартним відхиленням індексу, до якого входять акції, що звертаються на Нью-Йоркській Фондовій Біржі, Американській Фондовій Біржі та в системі НАСДАК. Верхня лінія на графіці (суцільна лінія) характеризує портфель із двох випадково обраних акцій, верхня пунктирна лінія – портфель із 5 акцій, середня пунктирна лінія – портфель із 20 акцій та нижня пунктирна лінія – портфель із 50 акцій. Як видно з графіка, перевищення стандартного відхилення прибутковості для портфеля з 20 акцій у 60-70-х роках було менше 10%. З 1985 до 1997 року воно знаходилося в діапазоні від 15% до 20%. Одночасно перевищення стандартного відхилення прибутковості для портфеля з 50 акцій з 1985 по 1997 роки було менше 10%. Таким чином, щоб отримати за період з 1985 по 1997 роки такий самий результат від диверсифікації, який забезпечував портфель з 20 акцій у період з 1963 по 1985 роки, необхідно було вже об'єднувати в портфель не 20 а 50 акцій.
На рис. 3.3 наведено перевищення стандартного відхилення прибутковості для портфелів, що складаються з різної кількості акцій. По горизонтальній осі відкладається кількість акцій у портфелі, по вертикальній перевищення стандартного відхилення прибутковості портфеля над стандартним відхиленням індексу. Суцільна лінія характеризує період із 1963 по 1973 роки, нижня пунктирна лінія - період із 1974 по 1985 роки і верхня пунктирна лінія - період із 1986 по 1997 роки.
Чи знаєте ви, що:беручи участь у програмі лояльностівід Форекс-брокера NPBFX Ви залежно від наторгованого Вами обороту можете отримати в подарунок iPad, iPhone, планшетний комп'ютер і навіть автомобіль BMW.
Широко диверсифікований портфель містить у собі практично лише ринковий ризик. Слабо диверсифікований портфель має як ринковий, так і неринковий ризик. Таким чином інвестор може знизити свій ризик тільки до рівня ринкового, якщо сформує широко диверсифікований портфель.
Купуючи актив, вкладник розраховує отримати компенсацію за ризик, на який він іде. Однак ризик складається із двох частин. Яким чином ринок оцінюватиме компоненти ризику з погляду очікуваної доходності?
Як було зазначено вище, інвестор здатний практично повністю виключити специфічний ризик за рахунок формування широко диверсифікованого портфеля. В рамках моделі САРМ передбачається, що вкладник може вільно купувати та продавати активи без додаткових витрат. Тому формування диверсифікованішого портфеля не веде до збільшення його витрат. Таким чином, без витрат вкладник може виключити специфічний ризик. Тому теоретично передбачається, що неринковий ризик підлягає винагороді, оскільки його можна усунути з допомогою диверсифікації. У зв'язку з цим, якщо інвестор не диверсифікує належним чином свій портфель, він йде на непотрібний ризик з погляду тієї вигоди, що він приносить суспільству. У той же час, набуваючи, наприклад, акції, інвестор фінансує виробництво і, таким чином, приносить суспільству користь. Купівля акції пов'язана з неринковим ризиком, який є непереборним. Тому інвестор повинен отримати винагороду, адекватну даному ризику. А якщо ні, то він не придбає цей папір, і економіка не отримає необхідні фінансові ресурси. Однак суспільство (ринок) не винагороджуватиме його за специфічний ризик, оскільки він легко усувається диверсифікацією портфеля. З погляду фінансування потреб економіки цей ризик немає сенсу. Отже, винагороді підлягає лише систематичний ризик. Тому вартість активів має оцінюватись щодо величини саме цього ризику. Весь ризик активу (портфеля) вимірюється такими показниками як дисперсія та стандартне відхилення. Для оцінки ринкового ризику є інша величина, яку називають бета.
Рудик
Микола Борисович,
канд. екон. наук, доцент
АНХ за уряду РФ
Складно, якщо взагалі можливо, знайти людину, яка б займалася фінансовим менеджментом і не була знайома з ефектом диверсифікації. Однак, як ми незабаром з'ясуємо, далеко не всі, хто знає про ефект диверсифікації, дійсно використовують його на практиці. Що змушує інвесторів ігнорувати ефект диверсфікації?
- Ось питання, на яке ми спробуємо відповісти в цій статті.
Класичний ефект диверсифікації
Диверсифікація – це процес включення до портфель цінних паперів, дохідності яких слабко корелюють друг з одним. Ефект диверсифікації полягає у спробі знизити власний ризик портфеля за допомогою збільшення у ньому кількості активів. На систематичний ризик портфеля диверсифікація не має жодного впливу. Гарне питання звучатиме таким чином: за якої кількості акцій у портфелі досягається максимум вигод диверсифікації (власний ризик портфеля наближається до нуля)? Нижче читач знайде кілька думок, що найчастіше зустрічаються в академічній літературі щодо того, при якій кількості активів у портфелі досягаються всі вигоди диверсифікації.
«Портфельні менеджери не повинні надмірно старатися та розпорошувати фінансові ресурси на велику кількість активів. Якщо 10 або 15 різних активів відібрано для портфеля, максимум вигод від диверсифікації вже отримано. Подальше збільшення кількості активів у портфелі є надмірною диверсифікацією, яку необхідно уникати».
"Належна диверсифікація не вимагає інвестування у велику кількість різних індустрій або цінних паперів ... Ризик, що диверсифікується (тобто власний ризик портфеля), знижується так швидко, як скоро в портфелі виявляється вісім або дев'ять акцій".
«Коли кількість акцій у портфелі збільшується до дев'яти, ризик, що диверсифікується, практично повністю зникає».
«Щодо диверсифікації, то кілька робіт показали, що можна отримати всі вигоди диверсифікації на портфелі, що складається з 12–18 акцій. Для проведення адекватної диверсифікації зовсім не потрібно складати портфель із 200 акцій».
«Добре диверсифікований портфель повинен включати щонайменше 30 акцій для оператора, що використовує безризикове запозичення і 40 акцій для оператора, що використовує безризикове кредитування».
Отже, картина прояснюється. Добре диверсифікований портфель цінних паперів має складатися щонайменше з десяти акцій. На наступному графіку читач виявить «класичний» взаємозв'язок між кількістю цінних паперів, включених у портфель інвестора, та очікуваним ризиком цього портфеля.
Очевидно, що «якість» ефекту диверсифікації (тобто відсоток ризику, який може бути вилучений із загального ризику портфеля за допомогою диферифікації) змінюється від одного національного фондового ринку до іншого. Наприклад, для таких фондових ринків, як швейцарський та італійський, характерна висока частка систематичного ризику у загальному ризику інвестування, а для американського та голландського ринків навпаки – низька. Відповідним чином працює на цих ринках та ефект диверсифікації. Максимум вигод диверсифікації можна отримати, працюючи на міжнародному ринку. У наступній таблиці читач знайде відомості про те, який відсоток від початкового ризику інвестування можна видалити диверсифікацією на різних фондових ринках.
Диверсифікація портфеля на російському фондовому ринку є досить складною (принаймні, з використанням одних лише звичайних голосуючих акцій) через вкрай високу частку систематичного ризику в загальному ризику інвестування. Цим ми віддалено нагадуємо Швейцарію та Італію.
Вибираю те, що знаю
Існує думка, що переважна більшість інвесторів ігнорують очевидні вигоди диверсифікації і провину за це покладають на нашу стару знайому – евристику представництва(1). З мільйонів активів, що звертаються на національних фондових ринках, інвестори формують портфелі, керуючись найпримітивнішим варіантом евристики представництва: «купую у свій портфель те, що знаю». Звичайно, цей принцип підбору активів у портфель начисто ігнорує постулати диверсифікації. І з людської точки зору подібна поведінка більш ніж зрозуміла. Люди люблять речі, які вони добре знають. Одні вболівають за місцеву футбольну команду, інші купують ліки, про які чули від добрих друзів, а треті купують акції компанії, на яку працюють. Все це через ступінь знайомства з тією чи іншою річчю. Коли людина змушена робити вибір між двома ризикованими перспективами, вона швидше вибере ту, що виглядає більш знайомою для неї. Або інший приклад. Поставте людину в ситуацію, коли вона повинна буде вибирати, яку з двох ігор, у яких виграш залежить від чистого випадку, йому зіграти. Імовірність виграшу і в одній і іншій грі однакові (ви повідомляєте йому про це). З однієї з пропонованих вами ігор людина знайома добре, а про іншу чує вперше. Як ви вважаєте, яку гру він вибере? Емпіричні дослідження стверджують, що ту, з якою він краще знайомий (2). Більше того, як показують ті ж емпіричні дослідження, він вибере більш знайому гру навіть тоді, коли ймовірність виграшу в ній менша, і йому про це відомо. Чи поводяться професійні інвестори інакше? Відповідь – ні. Те, як вони поводяться на практиці, стало відомо у фінансах поведінки як домашнє відхилення (home biase). Виявляється, що інвестори прагнуть інвестувати практично всі (або більшу частину) своїх фондів в активи країни, громадянами якої вони є. Така поведінка повністю ігнорує рекомендації сучасної теорії портфельного інвестування щодо міжнародної диверсифікації портфеля.
(1)Див.: Рудик Н.Б.Ефект оверреакції: причини виникнення та наслідки. / / Фінансовий менеджмент, № 6, 2007. С. 94-103.
(2) Див: Heath, C., Tversky, A. 1991. Preferences and Beliefs: Ambiguity and Competence в Choice Under Uncertainty. Journal of Risk and Uncertainty, Vol. 4. Р. 5-28.
Як ми знаємо, інвестуючи кошти лише в активи своєї країни, неможливо отримати справді добре диверсифікований портфель. Розумний інвестор має прагнути відтворити у своєму портфелі зменшену модель світового ринку капіталів. Якщо 20% світового ринку капіталів припадає на Англію, то 20% фондів інвестора має бути інвестовано в активи, що звертаються на англійському фондовому ринку, і таке інше. Куди справді інвестують свої кошти інвестори, добре видно на наступному графіку (рис. 2).
Як бачимо, американці купують акції американських корпорацій, японці – акції японських корпорацій, а англійці – акції англійських корпорацій.
Проте якусь частку коштів інвестори все ж таки вкладають в іноземні активи. Але, знаєте, як вони це роблять? Точніше, акції яких іноземних компаній вони купують? Нещодавно проведене по японському фондовому ринку дослідження принесло більш ніж цікаві результати (1). Виявилося, що іноземні інвестори вважають за краще володіти акціями лише великих, широко відомих японських компаній. Якщо ж японська компанія, акції якої потрапили до рук нашого іноземного інвестора, є невеликою компанією, то з ймовірністю 99,9% бізнес цієї компанії пов'язаний із експортом. А інакше як би наш інвестор дізнався про неї. А він про неї точно якось дізнався. Звідки ми це знаємо? Тому що він з незнайомими акціями не пов'язується, оскільки більш схильний до представництва, ніж рекомендацій сучасної теорії портфельного інвестування.
(1)Див.: Jun-Koo Kang, Stulz, R. 1997. Чи є там Home Bias? An Analysis of Foreign Portfolio Equity Ownership in Japan. Journal of Financial Economics. Vol. 46. Р. 3-28.
Для опису ефекту диверсифікації порівняємо стандартне відхилення портфеля із середньозваженим стандартним відхиленням складових його цінних паперів. Середньозважена величина стандартних відхилень цінних паперів А і становить величину:
Різниця між результатами, отриманими з виразів (4.13) і (4.14), і є одним із основних положень теорії інвестиційного портфеля - прояв ефекту диверсифікації, який полягає в тому, що стандартне відхилення портфеля (і, відповідно, ризик) нижче, ніж середньозважена величина стандартних відхилень доходне - тій його компонентів - окремих цінних паперів.
Отже, інвестори мінімізують стандартне відхилення прибутковості портфеля шляхом диверсифікації цінних паперів у портфелі, причому, поєднання різних цінних паперів у портфелі може лише трохи знизити стандартне відхилення очікуваної прибутковості, особливо, якщо ці цінні папери мають високий ступінь позитивної підступності. Ефект від диверсифікації досягається тільки в тому випадку, якщо портфель складений з цінних паперів, які ведуть себе на ринку несхожим чином. У цьому випадку стандартне відхилення прибутковості портфеля може бути значно меншим, ніж відхилення для індивідуальних цінних паперів у портфелі. Дійсно, якщо акції в портфелі поводяться однаково, ризик портфеля не знижується, а якщо два цінні папери портфеля мають абсолютну негативну кореляцію (= - 1), то ризик портфеля може бути повністю виключений.
Ще на тему Ефект диверсифікації інвестицій:
- ЕФЕКТ НЕДАВНОСТІ, ЕФЕКТ КРАЮ - див. Позиційна крива, Ефект первинності.
Диверсифікація – розподіл інвестиційного портфеля за різними активами зменшення ризиків, пов'язані з падінням вартості окремого активу чи банкрутства окремої компанії.
Диверсифікація не є самоціллю. За допомогою диверсифікації інвестор намагається зменшити ризик за такої ж доходності, а не зменшити ризик за рахунок доходності. Тому не варто захоплюватися диверсифікацією, спроби постійно підтримувати портфель у диверсифікованому стані можуть призвести до ситуації, коли інвестор продає перспективніший актив і купує менш перспективний інструмент через те, що перспективна позиція займає занадто велику частку в портфелі.
Диверсифікація здатна знизити ризик вкладень, але не здатна повністю позбавити його. Є ризики, які так і називаються – недиверсифіковані. Вони отримали свою назву через те, що від них не можна втекти за допомогою диверсифікації. Прикладом такого ризику може стати глобальна економічна криза, під час кризи занепали всі галузі економіки, емітенти інструментів з фіксованою прибутковістю оголошували дефолт, а вартість ресурсів падала з величезною швидкістю.
Сутність диверсифікації полягає у формуванні інвестиційного портфеля (відбору активів у портфель) таким чином, щоб він за певних обмежень задовольняв заданому співвідношенню ризик/прибутковість.
Завдання інвестора цьому етапі у тому, щоб сформувати найефективніший портфель, тобто. мінімізувати ризик портфеля при заданому рівні прибутковості чи максимізувати прибутковість обраного рівня риска.
Зниження інвестиційного ризику внаслідок формування портфеля з різних активів відоме як ефект диверсифікації.
Графічна ілюстрація ефекту диверсифікації, і навіть її впливом геть різні види ризику наведено на рис. 4.
Рисунок 4 – Ефект диверсифікації
Необхідність поділу ризику на несистематичний і систематичний полягає в тому, що ці види ризику поводяться по-різному, коли кількість активів, що включаються до портфелю, збільшується, а саме:
якщо дохідність активів не є повністю позитивно корельованою (< 1), то диверсификация портфеля уменьшает его дисперсию (риск) без уменьшения его средней доходности;
у разі добре диверсифікованого портфеля несистематичним ризиком можна знехтувати, оскільки він прагне нуля;
диверсифікація не призводить до усунення систематичного ризику.
p align="justify"> Методом зниження серйозних втрат в інвестуванні служить диверсифікація фінансових вкладень, тобто. придбання певної кількості різноманітних фінансових активів. Існує певна залежність між ризиком та диверсифікацією портфеля.
Загальний ризик портфеля і двох частин:
диверсифікований ризик (не систематичний), що піддається управлінню;
не диверсифікований, систематичний - не піддається управлінню.
Портфель, що складається з акцій таких різнопланових компаній, забезпечує стабільність отримання позитивного результату.
Диверсифікований портфель є комбінацією різноманітних цінних паперів, складену і керовану інвестором.
Застосування диверсифікованого портфельного підходу до інвестицій дозволяє максимально знизити можливість неотримання доходу.
Р П = Д 1 Р 1 + Д 2 Р 2 + ... + Д n Р n (1)
де - Р П норма доходності всього портфеля,
Р 1 , Р 2 , Р n - норми доходності окремих активів,
Д 1, Д 2, Д n – частки відповідних активів у портфелі.
Диверсифікація портфеля цінних паперів знижує ризик в інвестиційній справі, але не скасовує його повністю. Останній залишається як так званого недиверсифікаційного ризику, тобто. ризику, що випливає із загального стану економіки.
Існує портфельна теорія: тобто. теорія фінансових інвестицій, у рамках якої здійснюється найвигідніший розподіл ризику портфеля та оцінка його прибутковості.
Виробляється модель взаємозв'язку системного ризику, доходу та прибутковості.
Розробка інвестиційної стратегії завжди ґрунтується на аналізі прибутковості від вкладення коштів, часу інвестування та ризиків, що при цьому виникають. Ці чинники у взаємозв'язку визначають ефективність вкладень у той чи інший інструмент ринку. Прийнята інвестиційна стратегія визначає тактику вкладення коштів: скільки коштів та які цінні папери слід інвестувати і, отже, завжди є основою операцій із цінними паперами.
Розробка інвестиційної стратегії насамперед має на меті максимізацію доходу від вкладення коштів на основі мінімізації ціни ресурсів, що використовуються для інвестування та витрат на проведення операції, та вибору варіанта інвестування, що забезпечує найвищу, порівняно з можливими, дохідність. Природно, що ефективність інвестування різниться залежно від цього, використовуються для вкладень лише кошти чи залучаються і позикові ресурсы.
Однією з переваг портфельного інвестування є можливість вибору портфеля на вирішення специфічних інвестиційних завдань. Тип портфеля - це його інвестиційна характеристика, заснована на співвідношенні доходу та ризику. При цьому важливою ознакою при класифікації типу портфеля є те, яким способом та за рахунок якого джерела цей дохід отримано: за рахунок зростання курсової вартості або за рахунок поточних виплат – дивідендів, відсотків.
Класифікацію типу портфеля наведено в Додатку В.
Портфель зростання формується з акцій компаній, курсова вартість яких зростає. Мета цього портфеля – зростання капітальної вартості портфеля разом із отриманням дивідендів. Однак дивідендні виплати здійснюються у невеликому розмірі. Темпи зростання курсової вартості сукупності акцій, що входить у портфель, визначають види портфелів, що входять до цієї групи.
Портфель агресивного зростання орієнтований на максимальний приріст капіталу. До складу даного типу портфеля входять акції молодих компаній, що швидко ростуть. Інвестиції в цей тип портфеля є досить ризикованими, але водночас можуть приносити найвищий дохід.
Портфель консервативного зростання є найменш ризикованим серед портфелів цієї групи. Складається в основному з акцій великих, добре відомих компаній, що характеризуються хоч і невисокими, але стійкими темпами зростання курсової вартості. Склад портфеля залишається стабільним протягом тривалого часу. Націлений збереження капіталу.
Портфель середнього зростання є поєднанням інвестиційних властивостей портфелів агресивного і консервативного зростання. У цей тип портфеля включаються поруч із надійними цінними паперами ризиковані фондові інструменти, склад яких періодично оновлюється. Даний тип портфеля є найпоширенішою моделлю портфеля і користується великою популярністю у інвесторів, які не схильні до високого ризику.
Портфель доходу. Цей тип портфеля спрямовано отримання високого поточного доходу – відсоткових і дивідендних виплат. Портфель доходу складається в основному з акцій доходу, що характеризуються помірним зростанням курсової вартості та високими дивідендами, облігацій та інших цінних паперів, інвестиційною властивістю яких є високі поточні виплати. Особливістю цього портфеля і те, що його створення – отримання відповідного рівня доходу, величина якого відповідала б мінімальної міри ризику, прийнятного для консервативного інвестора. Тому об'єктами портфельного інвестування є високонадійні інструменти фондового ринку з високим співвідношенням відсотка, що стабільно виплачується, і курсової вартості.
Портфель регулярного доходу формується із високонадійних цінних паперів і приносить середній дохід за мінімального рівня ризику.
Портфель доходних паперів складаються з високоприбуткових облігацій корпорацій, цінних паперів, що приносять високий дохід за середнього рівня ризику.
Портфель зростання та доходу. Формування даного типу портфеля здійснюється щоб уникнути можливих втрат на фондовому ринку як від падіння курсової вартості, так і від низьких дивідендних або процентних виплат. Одна частина фінансових активів, що входять до складу цього портфеля, приносить власнику зростання капітальної вартості, а інша – дохід. Втрата однієї частини може компенсуватися зростанням іншої.
Портфель подвійного призначення. До складу цього портфеля включаються папери, що приносять його власнику високий дохід у разі зростання вкладеного капіталу. У разі йдеться про цінних паперах інвестиційних фондів подвійного призначення. Вони випускають власні акції двох типів, перші приносять високий дохід, другі приріст капіталу.
Збалансований портфель передбачає збалансованість як доходів, а й ризику, який супроводжує операції з цінними паперами, і у певної пропорції складається з цінних паперів з швидкозростаючою курсової вартістю і з високоприбуткових цінних паперів. Як правило, до складу цього портфеля включаються звичайні та привілейовані акції, а також облігації.
Вибір цінних паперів для портфельного інвестування залежить від цілей інвестора та її ставлення до ризику. Для всіх інвесторів прийнято виділяти три типи цілей інвестування та пов'язаного з ними ставлення до ризику.
1. Інвестор прагне захистити кошти від інфляції; для досягнення мети він віддає перевагу вкладенням з невисокою прибутковістю, але з низьким ризиком. Цей тип інвестора називають консервативним.
2. Інвестор намагається зробити тривале вкладення капіталу, що забезпечує його зростання. Для досягнення цієї мети він готовий піти на ризиковані вкладення, але в обмеженому обсязі, підстраховуючи себе вкладеннями в слабоприбуткові, а й малоризиковані цінні папери. Такий тип інвестора називають помірно-агресивним.
3. Інвестор прагне швидкого зростання вкладених коштів, готовий при цьому робити вкладення ризиковані цінних паперів, швидко змінювати структуру свого портфеля, проводячи спекулятивну гру на курсах цінних паперів. Цей тип інвестора прийнято називати агресивним.
Якщо розглядати типи портфелів залежно від ступеня ризику, який приймає інвестор, результати можна звести в табл.5.
Таблиця 5 – Зв'язок між типом інвестора та типом портфеля